2月25日，美國10年期國債利率突然沖高至1.6%，引起納斯達克市場與加密市場同時暴跌，也令市場對比特幣價格未來趨勢的信心產(chǎn)生動搖。

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近日，韓國區(qū)塊鏈金融公司Streami創(chuàng)始人Junhaeng Lee撰文談及此事，基于美國國債利率變化與美聯(lián)儲應對政策推演了三種不同的場景與結果，并對加密市場的前景進行分析。鏈捕手對原文進行了不影響原意的翻譯與編輯。

隨著納斯達克市場和比特幣價格同時下跌，以及美國10年期債券利率的上升，許多人擔心比特幣的價格方向。恐懼原因是因為市場利率上升，比特幣價格暴跌超過20%，今后市場氣氛將可能轉向風險規(guī)避模式。

我們認為，鏈上指標和宏觀經(jīng)濟指標是比特幣價格的核心驅動力。實際上，最近由通脹預期上升引起的美國10年期國債收益率的上升是最有可能出現(xiàn)的情形。與很多人的擔心相反，盡管比特幣價格將經(jīng)歷短暫的起伏，但長期仍具有更大的上漲空間。

去年下半年，我預測2021年宏觀經(jīng)濟學將有兩個重要變量。第一，疫后經(jīng)濟復蘇，通貨膨脹預期是否會導致市場利率上升?第二，當市場利率上升時，美聯(lián)儲將如何設定應對政策?

如果使用這兩個變量進行推演，則共將產(chǎn)生三個可能方案，本文先從可能性最低的場景開始說明。

一、市場利率上升+貨幣收縮

市場利率會隨著通貨膨脹率高漲而上升。假設我以1%的利率購買了10年期的長期國債。但是，如果今年預期通脹率為3%，那么長期債券將虧損，因此大量長期債券在市場上流通，長期債券價格下跌，相對利率會上升。預期的通貨膨脹以這種機制提高市場利率。

但是，如果長期債券的利率上升，短期債券的利率也會隨之上升，長期債券短期債券是由同一家中央銀行發(fā)行且具有相同的信用等級，因此會出現(xiàn)價格認同現(xiàn)象。

利率是基準利率的一個決定因素，通常，中央銀行以購買或拋售短期國債的方式調(diào)整短期國債的價格(也就是利率)，從而設定基準利率(除量化寬松等極端情況外)。在這種情況下，如果美聯(lián)儲對長期債券利率的上升沒有采取任何應對措施，那么基準利率也將通過以下回路循環(huán)。

而且，如果基準利率上升，則會抵消通貨膨脹，因此市場中的貨幣流通和就業(yè)機會將減少，經(jīng)濟將陷入停滯狀態(tài)。

長期債券價格下降(利率上升)→短期債券價格下降(利率上升)→基本利率上升→銀行利率上升→貨幣收縮→就業(yè)減少(預期通貨膨脹下降)⇒經(jīng)濟衰退

考慮到優(yōu)質(zhì)工作崗位減少后脆弱的實體經(jīng)濟發(fā)展趨勢、拜登政府的擴張性財政政策立場以及美聯(lián)儲容忍通貨膨脹的貨幣政策基調(diào)，此種情況出現(xiàn)的可能性非常之低。

這種情況可能導致經(jīng)濟衰退。在貨幣收縮的情況下，所有風險資產(chǎn)的價格基本上都處于下行壓力之下。比特幣被稱為「冒險的安全資產(chǎn)」，但它是否為風險資產(chǎn)，這是一個非常相對的概念。在這種情況下，長期國債比比特幣更值得投資。

此時，比特幣價格受下行壓力影響，長期國債受上行壓力影響。但是，考慮到2020年的BTC供應減少以及機構方仍然強勁的長期投資需求，我認為不會出現(xiàn)像2018年那樣的暴跌。

二、維持低市場利率+貨幣擴張

在市場利率為零的情況下，為了防止實質(zhì)性通貨緊縮狀態(tài)、促進就業(yè)，政府必須釋放貨幣，進而導致通貨膨脹。如果從美聯(lián)儲的角度解釋同樣的內(nèi)容，那么在預期的通脹率較低時，向市場提供更多的資金是沒有問題的。實際上，自2010年以來幾乎一直如此。

08年金融危機之后，我們在長期的負利率形勢下經(jīng)歷了流動性和負債的無限膨脹。在實體經(jīng)濟中，沒有進行消費和投資，其中釋放的流動性僅流入資產(chǎn)市場并提高了資產(chǎn)價格，但這種情況的結果是通貨緊縮。美國前財長Larry Summers以及許多其他經(jīng)濟學家去年就預測這種情況不太可能發(fā)生。

這種情況可能導致通貨膨脹。風險資產(chǎn)在通貨膨脹市場中四處游蕩，具有更高增長潛力的資產(chǎn)備受關注。比特幣也將呈現(xiàn)強勁的上漲，但是這種上漲的勢頭會隨著時間的推移而減弱，同時像Gamestop這樣的項目將分散投資需求。換句話說，在這種情況下，比特幣的價格與10年代的趨勢沒有本質(zhì)上的區(qū)別。

三、市場利率上升+貨幣擴張

在這種情況下，雖然市場利率上升，但是通過貨幣擴張，標準利率一直保持在零水平。實際上，澳大利亞通過YCC(收益率曲線控制)人為地降低了3年期國債利率。

由于通貨膨脹率上升，長期國債利率隨之上升，導致現(xiàn)金貶值、短期國債利率下降，預期通貨膨脹不再是「期待」，而是「現(xiàn)實」。這種無視通貨膨脹惡化幣并繼續(xù)通脹的情況被稱為「惡性通貨膨脹」。

在通脹情況下，貨幣價值下降，市民購買力下降。這是一種逆向趨勢。從執(zhí)政者的立場上看，比起通貨緊縮導致經(jīng)濟蕭條，這是一個更好的選擇，因此實現(xiàn)的可能性非常高。關鍵是市場利率真的會上漲嗎?我站在通脹環(huán)境即將到來的這一邊。事實上，隨著商品價格的上漲，市場利率也正在上升。

這種情況可能導致惡性通貨膨脹。如前所述，預期通貨膨脹的上升反映在市場利率的上升中。由預期通貨膨脹而非經(jīng)濟基本面驅動的美國10年期債券收益率(=無風險利率)的上升降低了股票的現(xiàn)值(=未來現(xiàn)金流量的總和)。

此外，隨著中央銀行對貨幣政策的不確定性的加重，暫時對風險資產(chǎn)的下行壓力也會起到作用。比特幣將在短期內(nèi)得到調(diào)整。

但是，由于通貨膨脹導致貨幣實際購買力和長期國債價格的下降，這提出了一個基本問題，即「我如何保護我的財富?」，無論是個人還是機構。

最終，所有經(jīng)濟參與者將非常積極地尋找可以保護財富的新型安全資產(chǎn)。過去，黃金幾乎是唯一的避難所，但我認為最近獲得近1萬億美元穩(wěn)定性的比特幣將成為備受關注的黃金替代品。

如果比特幣在與黃金的安全資產(chǎn)競爭中勝出，則市場上釋放的流動性將被吸入比特幣黑洞中。在那種情況下，世界上所有資產(chǎn)的價格發(fā)現(xiàn)機制可能都會以比特幣為中心。

四、啟示

當上述惡性通貨膨脹情況變?yōu)楝F(xiàn)實時，市場將驗證比特幣是否真的像黃金一樣是對沖通脹的資產(chǎn)。那么，在惡性通貨膨脹下，比特幣壓制黃金將意味著怎樣的世界變化?

在金融市場上，比起美國長期國債更喜歡比特幣的現(xiàn)象并不意味著美元的終結。美元是一種貨幣，長期國債或黃金只是支持它的「價值儲存手段」。即使比特幣興起，美國也將以美元收取稅款，就像用美元結算石油一樣用美元結算被開采的比特幣。

但是，這對美元擔保物的構成產(chǎn)生變化，意味著在現(xiàn)行的100%美國國債中，其比重的一部分變成了比特幣。開發(fā)者的語言將會改變現(xiàn)有的基礎設施協(xié)議。

貨幣基礎設施的改變意味著經(jīng)濟活動游戲規(guī)則的改變。在2010年，由于國債濫發(fā)，資金的分配是基于政治邏輯而非市場邏輯。此外，比起利潤豐厚的公司，資金主要集中在像WeWork這樣的公司上，這些公司被大型基金選擇，可以通過藍圖提供無限的流動性。

但是，這種范式無法在金融系統(tǒng)中得到完全維持。在這種金融系統(tǒng)中，具有「稀缺性」的比特幣會在某個時候錨定貨幣的價值，而不是可以被無限印刷出來的政府債券。

最后，這意味著新老交替。那些已經(jīng)提前了解比特幣的潛力并投資于比特幣、大部分都沒有房地產(chǎn)的年輕一代來將會有很大的經(jīng)濟主導權，此外以比特幣和虛擬資產(chǎn)為基礎創(chuàng)造數(shù)字經(jīng)濟的新一代將有更多的機會。

看到美國大規(guī)模財政赤字、國民教育水平的衰退和不平等加劇，無數(shù)人都正在期待這個帝國的衰退。與此同時，中國已經(jīng)成為擁有強大產(chǎn)業(yè)競爭力的貿(mào)易大國，很多人認為21世紀經(jīng)濟的主導權將從美國轉移到中國(就像20世紀初期和中期，從英國轉移到美國一樣)。但是我認為，「新帝國」是「數(shù)字空間」，「新主權」是「比特幣」。

我們有必要繼續(xù)密切關注2021年市場利率的推移、美國的應對策略以及比特幣價格的變化。